---
title: "Khi nào lợi nhuận là chính đáng? Thất bại thị trường"
description: "Lợi nhuận đáng ngờ khi sống nhờ thất bại thị trường. Thử phép này với khủng hoảng 2008, vụ DWS phạt 25 triệu USD và một xưởng nhỏ giả định."
url: "https://staging.khoi.co.uk/blog/khi-nao-loi-nhuan-chinh-dang"
lang: vi
author: "Lê Quốc Khôi"
date: 2026-11-03
updated: 2026-11-03
topics: ["Đạo đức & quản trị công ty"]
tags: ["Tiếp cận thất bại thị trường", "Đạo đức kinh doanh", "Khủng hoảng tài chính 2008", "Tẩy xanh", "Lợi nhuận"]
---

# Khi nào lợi nhuận là chính đáng? Phép thử thất bại thị trường

## Tóm tắt nhanh

- Theo bản tóm tắt trong thư viện, tiếp cận thất bại thị trường bảo bỏ chiến lược lợi nhuận nào khai thác chỗ vi phạm một trong bốn điều kiện: cạnh tranh, thông tin, ngoại tác, hạ tầng chung [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach).
- Năm 2006, Moody's gắn nhãn AAA cho 30 chứng khoán thế chấp mỗi ngày làm việc, và 83% số chứng khoán thế chấp AAA năm đó về sau bị hạ hạng (Financial Crisis Inquiry Commission, 2011, p. xxv).
- Acharya, Tarr và Uỷ ban điều tra khủng hoảng Mỹ bất đồng về nguyên nhân gốc, nhưng cùng mô tả khoản lãi dựa vào việc đẩy rủi ro cho người khác (Acharya et al., 2011; Tarr, 2010; Financial Crisis Inquiry Commission, 2011).
- Ngày 25/9/2023, DWS nộp 25 triệu USD cho hai vụ việc, 19 triệu USD cho phát biểu sai về ESG; thông cáo không nêu DWS thu bao nhiêu từ các sản phẩm đó (US Securities and Exchange Commission, 2023).
- Bài 2006 của Heath chỉ được dùng qua phần tóm tắt. Xưởng nhỏ cuối bài là ví dụ giả định, không có thật.

Năm 2006, riêng Moody's gắn nhãn AAA cho 30 chứng khoán thế chấp mỗi ngày làm việc, và 83% số chứng khoán thế chấp AAA năm đó về sau bị hạ hạng. Phí xếp hạng do các công ty tài chính trả (Financial Crisis Inquiry Commission, 2011, p. xxv). Nếu bạn là chủ doanh nghiệp đang rà lại cách công ty kiếm lời, câu hỏi khó hơn "có lãi không" là: lãi đến từ cạnh tranh, hay từ một chỗ thị trường hỏng mà bạn đang hưởng lợi?

## Theo tiếp cận thất bại thị trường, lợi nhuận chính đáng khi nào?

Theo cách tôi đọc: khi lãi đến từ cạnh tranh trong thị trường không bị bốn loại thất bại làm méo, và đáng ngờ khi lãi sống nhờ chính những thất bại đó. Thư viện ghi [tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach) (Market Failures Approach, MFA) bắt nguồn từ Heath (2014; 2006) và hướng dẫn: liệt kê chiến lược lợi nhuận hiện tại, gắn từng cái vào một điều kiện, cái nào khai thác chỗ vi phạm thì bỏ [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach).

> **Hình:** [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach) (vẽ lại theo framework trong thư viện của site)

Bài 2006 của Heath xét lối nghĩ coi đạo đức kinh doanh là điều hoà nghĩa vụ uỷ thác với các bên liên quan, hỏi liệu đó có phải cách hữu ích nhất, rồi phác hai hướng khác: một hướng hẹp, neo vào cổ đông, và một hướng rộng hơn, xoay quanh thất bại thị trường (Heath, 2006). Thư viện nhắc hai bẫy: dùng MFA biện minh mọi chi phí tuân thủ, và quên rằng Heath không đặt nghĩa vụ trực tiếp với mọi bên liên quan [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach). Theo cách tôi đọc, phép thử chọn ra nguồn lãi đáng ngờ, không liệt kê phải trả gì cho từng nhóm.

## Lợi nhuận của ngân hàng Mỹ trước 2008 qua phép thử này ra sao?

Nhiều nguồn lãi trong ca [khủng hoảng tài chính Mỹ 2007–09](https://staging.khoi.co.uk/case/global-financial-crisis-2008) rơi vào ba trong bốn điều kiện, theo cách ghép của tôi. Acharya, Cooley, Richardson và Walter (2011) nêu bốn thất bại: bảo lãnh chính phủ định giá sai, điều tiết nhìn từng tổ chức thay vì cả hệ thống, phái sinh mờ đục, và rút vốn ồ ạt khỏi khu vực ngân hàng không được quản lý (Acharya et al., 2011). Họ viết về điều tiết, không về đạo đức nhà quản lý; cầu nối sang MFA là của tôi.

| Điều kiện | Nguồn lãi trong tài liệu | Nguồn |
|:--|:--|:--|
| Cạnh tranh | Uỷ ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) giới hạn số hãng xếp hạng được công nhận (tối đa năm, chỉ ba khi xếp hạng CDO hỏng), và quy định buộc tổ chức bị giám sát theo xếp hạng đó | (Tarr, 2010) |
| Thông tin | Bên đóng gói hỏi nhiều hãng rồi chọn hãng cho xếp hạng rất an toàn; môi giới nhận thưởng chênh lệch lãi suất thường không báo người vay | (Tarr, 2010; Financial Crisis Inquiry Commission, 2011, p. xxii) |
| Ngoại tác | Đa số ngân hàng Mỹ không bị thu phí bảo hiểm tiền gửi; AIG bán khoảng 450 tỷ USD bảo hiểm tín dụng phái sinh với rất ít vốn | (Acharya et al., 2011, pp. 14–16) |

Điều kiện hàng hoá công tôi không ghép được mà không gượng ép; phép thử không đòi mọi vụ việc vi phạm cả bốn.

Còn lãi nằm ở đâu? Các công ty tài chính khai thác kẽ hở vốn quy định để đặt cược một chiều 2 đến 3 nghìn tỷ USD, chủ yếu vào nhà ở (Acharya et al., 2011, p. 12). Năm 2004, sau khi vận động SEC, ngân hàng đầu tư được sửa quy tắc vốn ròng, gần như nhân đôi đòn bẩy (Acharya et al., 2011, p. 13). Lãi kỳ vọng lớn đi cùng rủi ro tổng thể lớn (Acharya et al., 2011, p. 16); theo cách tôi đọc, đó là phần thưởng cho rủi ro người khác trả khi sự cố xảy ra. Nhưng thất bại chỉ tạo cơ hội: ngân hàng được bảo hiểm rẻ chưa chắc liều quá mức nếu giá trị đặc quyền lớn hơn lợi ích chuyển rủi ro (Acharya et al., 2011, p. 12).

## Ba nguồn bất đồng về nguyên nhân, phép thử còn dùng được không?

Còn, vì phép thử hỏi nguồn lãi dựa vào đâu, không hỏi ai gây ra khủng hoảng. Thư viện ghi đây là hai cách giải thích cạnh tranh nhau, Acharya và Tarr; Uỷ ban điều tra khủng hoảng tài chính Mỹ (Financial Crisis Inquiry Commission, FCIC) là tiếng nói thứ ba.

| Câu hỏi | Acharya và cộng sự (2011) | Tarr (2010) | FCIC (2011) |
|:--|:--|:--|:--|
| Nguyên nhân gốc | Trước hết là thất bại điều tiết (p. 1) | Điều tiết, thị trường và nhất là chính trị | Có thể tránh; lỗi của giới tài chính và cơ quan giám sát (p. xvii) |
| Bãi bỏ điều tiết | Bỏ lớp bảo vệ của luật 1933, còn mỗi yêu cầu vốn (p. 12) | Không có hành vi bãi bỏ nào góp phần | Hơn 30 năm bãi bỏ và tự điều tiết gỡ các van an toàn (p. xviii) |
| Fannie Mae, Freddie Mac | Bảo lãnh ngầm định giá sai; liều hơn dưới áp lực chính trị (pp. 14–15) | Đứng đầu danh sách thất bại điều tiết, về bản chất là chính trị | Góp phần, không phải nguyên nhân chính (p. xxvi) |
| Đạo luật Tái đầu tư Cộng đồng | Không nhắc | Cách thực thi 1995 đến 1997 ép ngân hàng hạ chuẩn | Không phải yếu tố đáng kể (p. xxvii) |

Cả hai nguồn nhắc quy tắc vốn ròng năm 2004 nhưng nhấn khác nhau: Acharya và cộng sự nêu nó là kết quả vận động của ngân hàng đầu tư (Acharya et al., 2011, p. 13); Tarr gọi nó là thất bại điều tiết, không phải bãi bỏ điều tiết, vì nó áp chuẩn Basel (Tarr, 2010).

Điểm chung nằm ở cơ chế sinh lãi. FCIC viết rằng không ai trong đường ống thế chấp có đủ vốn của mình trong cuộc chơi, vì ai cũng tin đẩy được rủi ro cho người kế tiếp (Financial Crisis Inquiry Commission, 2011, p. xxiv); Tarr viết người cho vay thu phí mà không gánh rủi ro (Tarr, 2010). Bài không phân xử nguyên nhân gốc: FCIC là kết luận của đa số uỷ ban, và bài chưa dùng các ý kiến bất đồng trong báo cáo. Uỷ ban cũng viết rằng ta kỳ vọng doanh nghiệp theo đuổi lợi nhuận đồng thời làm ra sản phẩm chất lượng và cư xử đúng mực (Financial Crisis Inquiry Commission, 2011, p. xxii).

## Vụ DWS cho thấy gì về điều kiện thông tin?

Theo cách ghép của tôi, [ca DWS](https://staging.khoi.co.uk/case/dws-esg-greenwashing) là phép thử cho điều kiện thông tin: người mua quỹ khó tự kiểm quy trình đầu tư trong tài liệu bán hàng, còn bên bán biết. Ngày 25/9/2023, SEC thông báo DWS Investment Management Americas, công ty con của Deutsche Bank, đồng ý nộp 25 triệu USD cho hai vụ việc, không thừa nhận hay phủ nhận kết luận (US Securities and Exchange Commission, 2023).

Lệnh của SEC kết luận DWS tự quảng bá là người dẫn đầu ESG theo các chính sách cụ thể, nhưng từ tháng 8/2018 đến cuối 2021 không thực hiện đầy đủ một số điều khoản như đã khiến khách tin; khoản phạt là 19 triệu USD. Sáu triệu USD còn lại là vì chưa xây chương trình chống rửa tiền cho các quỹ, lỗi tuân thủ tôi không xếp vào điều kiện nào (US Securities and Exchange Commission, 2023). Thông cáo không nói DWS thu bao nhiêu từ sản phẩm ESG, nên 19 triệu USD không đo phần lãi dựa vào tuyên bố. Bài [marketing bền vững không phải CSR](https://staging.khoi.co.uk/blog/marketing-ben-vung-khong-phai-csr) bàn cách giữ bằng chứng cho tuyên bố trước khi in.

## Một xưởng nhỏ nên xếp các nguồn lãi của mình thế nào?

Liệt kê từng nguồn lãi, gắn vào một điều kiện, rồi hỏi: nếu nguồn này mất, lãi mất vì đối thủ làm tốt hơn, hay vì người chịu thiệt thôi chịu? Ví dụ giả định hoàn toàn: "Xưởng A", 40 lao động, nước chấm đóng chai, mọi chi tiết do tôi bịa.

| Nguồn lãi giả định | Điều kiện | Câu hỏi thử | Hướng xử |
|:--|:--|:--|:--|
| Giá thấp hơn đối thủ nhờ mua nguyên liệu theo mùa | Cạnh tranh | Đối thủ làm được nếu muốn không? | Giữ: đó là làm tốt hơn |
| Nhãn "không chất bảo quản" | Thông tin | Có kết quả kiểm nghiệm còn hạn không? | Bỏ dòng chữ nếu thiếu hồ sơ |
| Xả nước rửa chai ra mương chung | Ngoại tác | Ai trả chi phí làm sạch? | Bỏ, hoặc tính chi phí xử lý vào giá |
| Hẹn miệng với hai xưởng cùng khu giữ giá bán buôn | Cạnh tranh | Khách có nơi khác để chọn không? | Bỏ; luật cạnh tranh Việt Nam tôi không bàn, hãy hỏi luật sư |
| Xe tải quá tải chạy đường xóm, dân tự góp tiền vá | Hàng hoá công | Xưởng có góp bảo trì không? | Chia chi phí vá đường hoặc giảm tải |

Phép thử hợp nếu bạn còn chọn được giữa các cách kiếm lời và bỏ một dòng không làm sập doanh nghiệp; không hợp nếu dòng khai thác là phần lớn lợi nhuận, vì khi đó là câu hỏi về mô hình kinh doanh. Thư viện còn ghi nút "phán đoán theo ngữ cảnh": sửa một thất bại riêng lẻ chưa chắc cải thiện hiệu quả chung [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach). Nếu mọi xưởng khác vẫn xả nước ra mương, bỏ dòng ba có thể làm giá bạn cao hơn và mất đơn; bảng không giải quyết chỗ đó.

## Đào sâu: bài dựa trên những gì, chưa dựa trên gì?

Bài chưa dùng toàn văn Heath (2014) hay Heath (2006): bản đầy đủ nằm sau cổng trả phí, và các bản mở thử đều không mở được. Với bài 2006 chỉ có bản tóm tắt. Mọi điều bài nói về lập trường của Heath dựa vào đó và bản tóm tắt framework; bốn điều kiện, các bẫy và nút "phán đoán theo ngữ cảnh" là của thư viện.

Với Acharya và cộng sự (2011), bài dùng tóm tắt, phần 1 đến 3 và nửa đầu phần 4, chưa dùng mục minh bạch và phần cho thị trường mới nổi; số trang theo bản in. Với Tarr, bài dùng bản working paper của Ngân hàng Thế giới (Policy Research Working Paper 5324, tháng 5/2010), không phải bản đăng trên *Journal of Financial Economic Policy*, nên không ghi số trang và có thể khác bản đăng. Với FCIC, bài chỉ dùng phần kết luận (trang xv đến xxvii), không dùng phần thân hay ý kiến bất đồng. Với SEC, bài dùng đủ thông cáo, chưa dùng hai lệnh kèm theo.

Bài không chứng minh rằng lãi dựa trên thất bại thị trường gây ra khủng hoảng, cũng không đánh giá luật Việt Nam hay doanh nghiệp Việt nào.

## Câu hỏi thường gặp

### Tiếp cận thất bại thị trường có buộc doanh nghiệp phục vụ mọi bên liên quan không?

Theo bản tóm tắt trong thư viện, không: lưu ý kèm theo là Heath không đặt nghĩa vụ trực tiếp với mọi bên liên quan [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach). Phần tóm tắt bài năm 2006 cho biết ông hỏi liệu khung nghĩa vụ uỷ thác với các nhóm bên liên quan có phải cách hữu ích nhất để nêu vấn đề đạo đức kinh doanh, rồi lập luận rằng hướng rộng hơn, xoay quanh thất bại thị trường, thoả đáng hơn để nêu trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp (Heath, 2006). Bài chỉ dùng phần tóm tắt nên không bàn thêm về lập luận của ông.

### Dùng cách này có nghĩa là mọi chi phí tuân thủ đều đáng chi không?

Không. Thư viện liệt kê chính việc dùng MFA để biện minh mọi chi phí tuân thủ là một cái bẫy [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach). Acharya và cộng sự cũng viết rằng điều tiết là việc khó, luật hệ quả ngoài ý muốn luôn áp dụng, và điều tiết quá nặng tay có thể kìm hãm hiệu quả và đổi mới tài chính (Acharya et al., 2011, p. 1). Mỗi khoản chi vẫn cần gắn với một thất bại cụ thể.

### Mọi thất bại thị trường đều cần nhà nước can thiệp?

Không. Acharya và cộng sự viết rằng không phải mọi cuộc rút vốn ồ ạt đều là vấn đề cần sửa bằng điều tiết, và họ không chắc đợt rút vốn khỏi các conduit thương phiếu có bảo đảm bằng tài sản nửa cuối năm 2007 là thất bại thị trường (Acharya et al., 2011, p. 20). Quy tắc họ đề nghị là tập trung gần như hoàn toàn vào nguồn cụ thể của thất bại, rồi đánh giá những cách xử lý vững chắc (Acharya et al., 2011, p. 1).

### Ví dụ xưởng nhỏ trong bài có dựa trên dữ liệu doanh nghiệp Việt không?

Không. Xưởng, các nguồn lãi và cách xử lý đều do tôi bịa để minh hoạ, và tôi không bàn luật Việt Nam. Bản tóm tắt framework đặt câu hỏi từ góc nhìn chủ doanh nghiệp rà lại chiến lược lợi nhuận [Tiếp cận thất bại thị trường](https://staging.khoi.co.uk/framework/market-failures-approach), nên bảng chỉ là cách áp câu hỏi đó vào một tình huống tưởng tượng.

## Tài liệu tham khảo

- Acharya, V.V. et al. (2011) *Market failures and regulatory failures: lessons from past and present financial crises*. Tokyo: Asian Development Bank Institute (ADBI Working Paper 264). Available at: https://www.adb.org/publications/market-failures-and-regulatory-failures-lessons-past-and-present-financial-crises.
- Financial Crisis Inquiry Commission (2011) *The financial crisis inquiry report*. Washington, DC: US Government Publishing Office. Available at: https://www.govinfo.gov/content/pkg/GPO-FCIC/pdf/GPO-FCIC.pdf.
- Heath, J. (2006) ‘Business ethics without stakeholders’, *Business Ethics Quarterly*, 16(4), pp. 533–557. https://doi.org/10.5840/beq200616448
- Tarr, D.G. (2010) ‘The political, regulatory, and market failures that caused the US financial crisis: what are the lessons?’, *Journal of Financial Economic Policy*, 2(2), pp. 163–186. https://doi.org/10.1108/17576381011070210
- US Securities and Exchange Commission (2023) *Deutsche Bank subsidiary DWS to pay $25 million for anti-money laundering violations and misstatements regarding ESG investments*. sec.gov, press release 2023-194, 25 September 2023. Available at: https://www.sec.gov/newsroom/press-releases/2023-194.

---

Bản HTML chuẩn: https://staging.khoi.co.uk/blog/khi-nao-loi-nhuan-chinh-dang